Разработка стратегии управления портфельными инвестициями на основе календарных аномалий на российском рынке ценных бумаг

 

Гипотеза ценовой эффективности фондового рынка и исследование ее применимости интересует как отечественных [2, 3, 5], так и зарубежных [см., например, 7–9] ученых-экономистов на протяжении ряда десятилетий. Как широко известно [8], эффективный фондовый рынок характеризуется тем, что вся общая и доступная информация отражается в ценах акций мгновенно. В зависимости от того, какой информацией оперирует фондовый рынок принято выделять три формы его ценовой эффективности: слабая (ретроспективная информация находит свое отражение в ценах ценных бумаг), умеренная (в ценах акций отражается вся общая и доступная информация) и сильная (цены фондовых активов отражают всю общедоступную и инсайдерскую информацию) [8]. Наличие у фондового рынка ценовой эффективности приводит к тому, что усилия инвесторов заработать сверхприбыль на нем с помощью анализа публичной информации, становятся бессмысленными. Наряду с этим, гипотеза ценовой эффективности опирается на предположение о том, что все инвесторы действуют на рынке рационально, руководствуясь одними и теми же целями, методами обработки и оценки информации, а также имеют одинаковый горизонт планирования.

Вместе с тем, данные предположения гипотезы эффективного рынка ставят под сомнение ее справедливость, что неоднократно освящалось и доказывалось в ряде работ [например, 2, 3, 5]. В результате появились теории, описывающие фондовые аномалии, не раз подвергавшиеся эмпирической проверке на больших массивах данных и идущие в разрез с гипотезой ценовой эффективности. Под фондовыми аномалиями в данном случае подразумеваются обладающие устойчивостью изменения доходности акций в соответствии с определенными закономерностями.

В настоящей работе рассматривается один из типов фондовых аномалий — календарные (временные) аномалии, которые представляют собой эффекты, характеризуемые изменением цен финансовых активов в зависимости от календарных или временных составляющих. Примерами подобных аномалий являются «эффект дня недели», «эффект месяца года», «эффект предпраздничных дней», «эффект дня календарных выплат» и другие.

В данной работе ограничимся описанием лишь некоторых наиболее устойчивых временных аномалий. В качестве исходных данных для исследования календарных эффектов на российском финансовом рынке выступали цены на высоколиквидные российские акции [10] за период 01.01.2014–01.01.2015 гг., а также значения индексов ММВБ и РТС, по которым рассчитывались фактические доходности [10 -11].

В ходе исследования было выяснено, что на отечественном финансовом рынке наблюдается «эффект месяца года». С учетом российской специфики данный эффект проявляется в следующем: в январе и декабре доходность российских акций является аномально высокой по сравнению с другими месяцами. Принято выделять две гипотезы, описывающие причины существования «эффекта января». Одна из данных гипотез связана с желанием инвесторов продать перед началом нового года убыточные акции с целью уменьшения налогооблагаемой базы в текущем году [1, 2, 7]. В соответствии с другой гипотезой, «эффект января» связан с тем, что, как правило, в январе компании публикуют информации о результатах своей деятельности, которая выглядит более оптимистично, нежели прогнозируемая, вызывая тем самым рост доходности [1, 2, 7].

В таблице 1 в качестве примера представлена динамика средней ежемесячной доходности акций ОАО «Газпром» за 2014 год.

Таблица 1

Средняя доходность акций ОАО «Газпром» по месяцам за период 01.01.2014–01.01.2015 гг.

Порядковый номер месяца	Средняя доходность акций ОАО «Газпром» (%)
1	5,4
2	-1,1
3	0,6
4	0,2
5	-0,2
6	-7,7
7	0,9
8	-6,2
9	-1,9
10	-5,0
11	-4,3
12	9,8

 

Из табл. 1 видно, что за анализируемый период времени доходность акций ОАО «Газпром» в январе и декабре 2014 года достигала наибольших значений, чем в другие месяцы.

Анализ ежедневных доходностей российских высоколиквидных акций позволил выявить «эффект дня недели», в частности, «эффект понедельника». «Эффект понедельника» выражается в том, что в данный день недели наблюдается наименьшая доходность акций, чем в другие дни недели.

В таблице 2 в качестве примера представлены средняя доходность акций ОАО «Газпром», систематизированная по дням недели за исследуемый период времени.

Таблица 2

Средняя доходность акций ОАО «Газпром» по дням недели за 2014 год

День недели	Средняя доходность
Понедельник	0,0987
Вторник	0,1045
Среда	0,1505
Четверг	0,1173
Пятница	0,1181

 

Анализ данных в табл. 2 подтверждает наличие описанного выше «эффекта понедельника» для акций ОАО «Газпром». Так, понедельник был отмечен наименьшей доходностью.

В целом, анализ российского рынка акций показывает, что для него характерен низкий уровень доходности в начале недели и повышение значений доходности фондовых активов к концу недели.

Исследование календарных аномалий российского рынка акций позволило установить наличие «эффекта предпраздничных дней», проявляющегося в повышенной доходности акций в предпраздничные дни. При проведении исследования праздничными днями считались торговые дни в преддверии праздников или длительных выходных, обусловленных праздником. Причиной «эффекта предпраздничных дней» является желание инвесторов снизить риски, связанные с возможными изменениями или событиями, которые могут произойти во время закрытого рынка, поэтому инвесторы стараются перед праздниками закрыть свои позиции [1].

Однако исследование показало, что «сила» данного эффекта неоднозначна в различные предпраздничные дни. В этой связи, несмотря на присутствие на российском фондовом рынке «эффекта праздничного дня», его нельзя считать устойчивым.

В рамках настоящей работы также были проанализированы данные российского рынка акций для выявления «эффекта трети месяца». Данный эффект был обнаружен в 1999 году в отношении американских индексов S&P500 и NASDAQ [9]. «Эффект трети месяца» заключается в том, что в первой трети месяца, как правило, наблюдается максимальная доходность, во второй трети — средняя и для третьей трети характерна минимальная доходность.

С этой целью анализа данной календарной аномалии торговые дни каждого месяца были поделены на три трети, и за каждую треть была рассчитана средняя доходность фондовых активов, как и в работе [9].

В качестве примера в таблице 3 проиллюстрированы полученные результаты доходности российских индексов ММВБ и РТС за каждую треть января 2014 года.

Таблица 3

Доходность российских индексов ММВБ и РТС за каждую треть месяца в 2014 год

Треть месяца	Средняя доходность акций ММВБ (%)	Средняя доходность индекса РТС (%)
1	1,39	0,30
2	0,94	-0,81
3	-2,63	-4,63

 

Из табл. 3 видно, что средние доходности индексов ММВБ и РТС, наблюдаемые в первую треть месяца, являются самыми высокими, а в третью треть месяца, уровень доходности по рассматриваемым фондовым активам существенно ниже, чем в первую и вторую треть.

В связи с выявленной аномалией при разработке стратегии для инвестора можно дать следующие рекомендации:

          приобретение акций следует осуществлять в третью треть месяца (в конце третьей трети), поскольку в этот период обычно наблюдается низкий уровень доходности акций;

          продажу следует осуществлять в первую треть месяца (в конце первой трети), поскольку доходность на фондовом рынке в этот момент обычно достигает высоких значений.

В таблице 4 представлены результаты апробации предложенных рекомендаций инвестору, основанных на календарном «эффекте трети месяца», в отношении индексов ММВБ и РТС. Тестовый период включал в себя период 01.01.2014–01.01.2015 гг., в который фиксировались ежедневные значения данных индексов и рассчитывались по ним доходности за каждую треть каждого месяца [10–11].

Таблица 4

Доходность российских индексов ММВБ и РТС при использовании инвестиционной стратегии, основанной на «эффекте трети месяца» в сравнении с результатами применения пассивной стратегии «купи и держи»

Стратегия	Доходность индекса ММВБ (%)	Доходность индекса РТС (%)
Использование «эффекта трети месяца»	2,02	2,84
«Купи и держи»	-0,86	-6,83

 

Из табл. 4 видно, что стратегия управления портфельными инвестициями, построенная, основанная на «эффекте трети месяца» позволит инвестору получить положительную доходность, в то время как пассивная стратегия «купи и держи» демонстрирует отрицательные результаты.

Таким образом, диагностика описанных в настоящей работе временных аномалий наряду с другими ранее разработанными в работах авторов [4, 6] методиками дает широкие возможности для управления финансовыми активами и способствует повышению ценовой эффективности российского рынка ценных бумаг.

 

Литература:

 

1. Брейли, Р. Принципы корпоративных финансов / Р. Брейли, С. Майерс; пер. с англ. Н. Н. Барышниковой. — М.: Олимп-бизнес, 2008. — 1008 с.
2. Кантолинский М. И. Аномалиинафондовыхрынках: определениеи классификация / М. И. Кантолинский // ВестникФинансовойакадемии. — 2010. — № 2. — С. 25–28.
3. Кашина О. И. Влияние инноваций финансового рынка («айсберг-заявок», «темных пулов») на его ценовую эффективность / О. И. Кашина // Молодой ученый. — 2014. — № 20. — С. 289–292.
4. Кашина О. И. Об использовании анализа дивидендной доходности с целью совершенствования инвестиционных стратегий на финансовом рынке / О. И. Кашина // Молодой ученый. — 2014. — № 21 (80). — С. 332–335.
5. Некрасова, И. В. Определение степени эффективности российского фондового рынка на современном этапе функционирования / И. В. Некрасова // Вопросы регулирования экономики. — 2010. — Т. 1, № 2. — С. 5–16.
6. Петров С. С., Кашина О. И. О возможностях прогнозирования доходности финансовых активов на основе анализа биржевых котировок / С. С. Петров, О. И. Кашина // Аудит и финансовый анализ. — 2015. — № 2. — С. 135–140.
7. Aggarwal, R. Institutional Allocation in Initial Public Offerings: Empirical Evidence / R. Aggarwal, N. R. Prabhala, М. Puri // The Journal of Finance. — 2002. — Vol. 57. — No. 3. — pp. 1421–1442.
8. Fama, E. F. Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work / E. F. Fama // Тhe Journal of Finance. — 1970. — Vol. 25. — No. 2. — pp. 383–417.
9. Kohers, T., Patel J. B. A New Time of the Month Anomaly in Stock Index Returns / T. Kohers, J. B. Patel // Applied Economics Letters. — 1999. — Vol. 6. — No. 2. — pp. 115–120.
10. Investfunds: информационное агентство [Электронный ресурс]: официальный сайт. Режим доступа: http://www.investfunds.ru/, свободный.
11. Московская биржа [Электронный ресурс] — Электрон. дан. — М.: 2011–2014. — Режим доступа: http:// moex.com/, свободный.