В статье рассмотрена необходимость оценки и анализа структуры капитала предприятия. Проанализированы научные теории, касающиеся формирования оптимальной структуры капитала предприятия. Акцентируется внимание на подходах современного формирования структуры капитала. Сформулированы выводы.
Ключевые слова: структура капитала, собственный капитал, заемный капитал, теории, прибыльность
В современной экономике крайне обострилась конкуренция и весьма важную роль играет повышение эффективности работы предприятий и использование внутренних резервов в наибольшей степени. Далеко не последнюю роль в этом играет оптимизация структуры капитала предприятия. По мнению ученых-экономистов финансовая стабильность предприятия не может быть всегда устойчивой, следовательно, нарушается оптимальная структура капитала (излишки, недостатки финансовых средств). Формирование оптимальной структуры капитала предприятия является одно из важнейших направлений его финансового менеджмента. Как показывает практика, предприятия претерпевают убытки и даже процедуры банкротства в результате неправильного формирования структуры капитала. Структура капитала предприятия может быть определена разными способами, использованием, например, коэффициентов финансовой устойчивости, расчетом средневзвешенной стоимости капитала, предельной стоимости капитала. В каждом действии ставится цель — это определение правильной структуры капитала, достижение этой цели ведет предприятие к финансовому благополучию. Иная ситуация приводит к финансовым рискам и получению убытков. Поэтому необходимо рассмотреть и изучить ряд теорий или концепций в области управления структурой капитала предприятия. Исследовав научную литературу, автор выделяет ряд теорий (концепций) которые дают научное обоснование процессу оптимизации структуры капитала.
К таким теория относят: теория Модильяни-Миллера, традиционный подход, модели агентских издержек, компромиссные модели, модели асимметричной информации, статистическая теория, иерархическая теория. Исследовав все теории и в силу ограниченности объемов работы, автор подробно останавливается более подробно на следующих теориях.
Теория Модильяни-Миллера.
Модильяни и Миллер в качестве исходный точки выяснения роли структуры капитала предприятия использовали оптимальную экономическую среду, где рынки безупречны, отсутствуют налоги, издержки ведения бизнеса (информационные, транзакционные, агентские), все участники хозяйственной деятельности обладают одной и той же информацией, находятся в равных условиях. Согласно данной теории в совершенной экономической среде структура капитала не оказывает влияние на стоимость предприятия, которая зависит от рентабельности его деятельности и связанных с ней рисками.
Следовательно, структуру капитала нельзя оптимизировать. Важнейшим недостатком теории является несогласованность большинства теоретических допущений реальной ситуации формирующейся на рынках. Таким образом, если изменить долю заемного капитала это влияет на изменение цены капитала.
Таким образом по моделям Модильяни — Миллера можно сделать следующие заключения.
Рыночная оценка предприятия не зависит от величины заемного капитала если отсутствуют налоги, следовательно, оптимальная структура капитала отсутствует.
Если существует налог на доход и отсутствует подоходный налог или одинаковый подоходный налог для владельцев заемного и собственного капитала, рыночная оценка предприятия, использующая заемное кредитование, превышает оценку фирмы с нулевым финансовым рычагом на величину экономии на налоге на прибыль. Таким образом, оптимальная структура капитала включает 100 % заемный капитал.
При рассмотрении подоходных налогов, отличающихся для собственников собственного и заемного капитала, с увеличением долга цена предприятия растет.
В подходе Модильяни — Миллера не берется во внимание конфликт между владельцами и менеджерами собственного капитала, менеджеры отказываются брать на себя ответственность по привлечению капитала с установленным процентом. Не учитываются косвенные и прямые издержки банкротства, которых не существует на совершенном рынке. С ростом долга акционеры обязаны учитывать финансовый риск, риск банкротства. Кроме этого, владельцы заемного капитала зарабатывают денежные средства, которыми будут погашаться издержки, связанные с судебными оценочными процедурами, с процессом реализации активов, поглощения другой фирмой. [1, c. 265]
Традиционный подход
Традиционный подход предполагает наличие прямой зависимости стоимости капитала от возможности ее оптимизации в течение определенного периода развития предприятия и от его структуры. Данный подход предполагает, что предприятие, привлекающие заемные средства (до определенного уровня), выше оценивается рынком, нежели предприятие без заемного капитала долгосрочного финансирования.
Критерием оптимизации является минимизация цены капитала, которая приводит при прочих равных условиях к увеличению рыночной стоимости предприятия. Цена капитала зависит от цены собственной и заемной его составляющей. При изменении структуры капитала цена этих источников меняется. Незначительное увеличение доли капитала в общей доли источника финансирования не оказывает существенного влияния на рост цены собственных источников с ростом доли заемных средств, цена собственного капитала начинает увеличиваться, а цена заемного капитала сначала остается неизменной, а потом также начинает возрастать. [4]
Таким образом, существует оптимальная структура капитала, при которой рыночная стоимость предприятия максимизируется, а средневзвешенная цена капитала имеет минимальное значение. При незначительном увеличении доли заемных средств, стоимость заемного капитала неизменна или снижается, положительная оценка предприятия привлекает инвесторов и большие заемные средства обходится дешевле.
Так как средневзвешенная стоимость капитала определяется из стоимости собственного и заемного капитала и их весов, то с увеличением заемного капитала с более низкой стоимостью средневзвешенная стоимость до определенного уровня снижается, а затем начинает расти с ростом стоимости, и заемного капитала при увеличении коэффициента задолженности меняется — растет.
Модель агентских издержек.
Агентские издержки — разность двух стоимостей по компании, первая стоимость рассчитывается при гипотетической ситуации совпадения интересов участников бизнес — решений (например, менеджеров и собственников), а вторая отражает текущие реалии. Агентские издержки могут рассчитываться по каждому году работы предприятия. [6,c.25]
Данная теория представлена набором моделей, которые акцентируют внимание на неоптимальное поведение агентов-исполнителей (например, менеджеров) в двух случаях:
а) если предприятие владеет большим количеством свободных средств (когда возникают агентские издержки акционерного капитала) — модель свободного денежного потока;
б) при высокой долговой нагрузке (если возникают агентские издержки долга). Дженсен и У. Меклинг предложили разделять два типа агентских издержек: издержки долга и издержки акционерного капитала, которые связаны с проблемой распределения свободных денежных потоков.
Агентские издержки долга — ситуация потери стоимости бизнеса из-за специфичности действий менеджеров при наличии высокого финансового рычага, например, изменения инвестиционной политики в сторону высокорискованных проектов, что увеличивает операционный риск предприятия и требуемый уровень доходности по ожидаемым денежным потокам. Теория агентских издержек: рост агентских издержек снижает справедливую стоимость компании.
Агентские издержки = издержки мониторинга (М) + гарантийные издержки (Г) + остаточная потеря (О) (1)
где М — это издержки, несущие собственники (акционеры) на анализ действий менеджмента и мониторинг, а также по прямому контролю его действий (операционных правил, создание бюджетных ограничений);
Г — издержки на:
а) предотвращение операций менеджмента, наносящих вред акционерам;
б) гарантии возмещения нанесенного менеджментом вреда за счет самого менеджмента (оговоренные в контракте);
О — денежный эквивалент потери благосостояния собственника вследствие существования различия между фактическими решениями менеджеров, и теми решениями, которые максимизировали бы благосостояние собственника.
В основе типологии агентских проблем лежат четыре проблемы:
1) проблема усилий;
2) проблема выбора инвестиционного горизонта (акционеры предпочитают долгосрочные проекты в отличие от менеджеров);
3) проблема различного восприятия рисков (менеджеры не любят рискованные проекты (но зато обещающие большую прибыль), так как могут испортить репутацию и лишиться зарплаты);
4) проблема неэффективного использования активов (менеджеры склонны к такой политике, поскольку их благосостояние не зависит от текущей рыночной стоимости предприятия).
Во всех моделях оптимальной структуры капитала, лежит предположение об асимметрично распределенной информации. Её можно разделить на два типа: инвестиционные и сигнальные модели.
В инвестиционных моделях, менеджерами используется структура капитала для повышения эффективности финансирования инвестиционных проектов. [3, с.158]
В сигнальных моделях менеджерами используется структура капитала в качестве своеобразного информационного «передатчика» внешним инвесторам о текущем положении корпорации и ее перспективах. В качестве «сигналов» этого «передатчика» выступают эмиссии долевых и долговых ценных бумаг
Иерархическая теория структуры капитала.
С. Майерс в противовес теории стационарного компромисса предложил модель иерархии. Основная идея этой теории состоит в том, что менеджеры компании лучше осведомлены о стоимости своей компании, рисках и перспективах. Из-за существующей асимметрии информации, можно сделать предположение о том, что менеджеры компании, выбирая источник финансирования, руководствуются реальными фактами, неизвестными за пределами компании.
Исходя из предположения об асимметрии, сложилась определенная иерархия выбора финансирования. В первую очередь, компании финансируются за счет наиболее без рисковых средств — собственных, в виде нераспределенной прибыли. Во вторую очередь, компании будут выбирать финансирование за счет заемных средств, и только в последнюю очередь выпуск новых акций. [2, с.52]
Согласно теории иерархии, прибыльные компании, которые используют внутренние источники финансирования чаще займов, не стремятся к низкой доле заемного капитала. Они финансируют свою деятельность из собственных средств потому, что не нуждаются в долге. А на налоговый щит менеджеры компании смотрят далеко не в первую очередь.
Таким образом, в теории иерархии не существует целевого значения долга в структуре капитала компании. Компании лишь стремятся финансироваться за счет наименее рисковых источников.
Из всего вышесказанного, можно сделать вывод о том, что наиболее выгодно для компании наращивать собственный капитал за счет нераспределенной прибыли, а не за счет выпуска акций либо облигаций, ведь это освобождает компанию от дополнительных издержек, связанных с эмиссией.
Подводя итог всему сказанному, можно выделить основные основы управления структурой капитала. Научные теории и концепции характеризуют различные подходы к формированию оптимальной структуры капитала; одни теории подходят в силу своего содержания, другие не подходят из-за условий, которые были выдвинуты их авторами; современные подходы к формированию оптимальной структуры капитала опираются на стоимость источников финансирования. Каждый источник финансирования деятельности предприятия имеет свою стоимость, например, собственный капитал — инфляционные потери и выплата дивидендов, а привлеченный (заемный) капитал — процентная ставка коммерческого банка. С учетом этих информационных финансовых данных компания рассчитывают и финансовую устойчивость и соответственно средневзвешенную стоимость капитала, риски. Современные подходы выделяются своей четкостью, основанной на стоимости источников финансирования деятельности предприятия.
Литература:
- Брусов П.Н., Филатова Т.В., Орехова Н.П. Современные корпоративные финансы. Москва: Изд-во КноРус, 2017. — 338 с.
- Луценко С.И. Эмпирический подход к иерархической структуры капитала // Электронный журнал. Корпоративные финансы. 2008. № 3 (7). С.51 — 55.
- Рудык Н.Б. Структура капитала корпораций: теория и практика. Москва: Изд-во: Дело, 2004. — 272 с.
- Фролова В.Б. Проблемы формирования структуры заемного капитала организации // Современные научные исследования и инновации. 2014. № 4 [Электронный ресурс]. URL: http://web.snauka.ru/issues/2014/04/33923 (дата обращения: 1.01.2017).
