Для того чтобы понять, насколько капиталовложения и инвестиции в разведку и добычу корпорации “Лукойл” увеличивают стоимость корпорации, рассмотрим связь между капиталовложениями и инвестициями в разведку и добычу и уровнем добычи полезных ископаемых.
Рис. 1. Капиталовложения и инвестиции в разведку и добычу млн. долл
На рис. 1 изображена динамика капиталовложений и инвестиций в разведку и добычу ОАО “Лукойл”. Средний геометрический прирост данного показателя составляет 18,9 % в год. Мы привели капиталовложения и инвестиции в разведку и добычу с помощью дефлятора ВВП США к единому уровню стоимости денег 2005 года, результаты изображены на рис. 2.
Рис. 2. Капиталовложения и инвестиции в разведку и добычу млн. долл. (взвешенные по дефлятору ВВП США)
Средний геометрический прирост капиталовложений взвешенных по дефлятору ВВП США — 16,2 % в год.
Рис. 3. Добыча нефти ОАО “Лукойл” млн. тонн.
На рис. 3 показыны абсолютные величины добычи нефти ОАО “Лукойл”. На базе абсолютных величин расчитаны показатели роста добычи нефти ОАО “Лукойл” в % к предыдущему году, которые изображены в таблице 1.
Таблица 1
Рост добычи нефти ОАО “Лукойл” в % к предыдущему году
|
2002 |
2003 |
2004 |
2005 |
2006 |
2007 |
2008 |
2009 |
2010 |
2011 |
Среднее геометрическое значение |
|
1,9 |
2,1 |
5,8 |
4,6 |
5,6 |
2,1 |
-1,4 |
2,4 |
-1,6 |
-6,1 |
1,5 |
Как мы видим из таблицы 1 историю добычи нефти ОАО “Лукойл” можно разделить на 3 периода:
- 2001–2003 годы. В это время добыча нефти росла на 2 % в год;
- 2004–2006 годы. В это время добыча нефти росла в среднем на 5 % в год;
- 2007–2010 годы. Рост добычи нефти в среднем — 0,3 % в год;
- 2011 год — неожиданное падение добычи нефти на 6 %.
Рис. 4. Динамика количества обводненных скважин ОАО “Лукойл” в %
Как видно из рис. 4, количество обводненных скважин выросло с 77 % в 2002 году до 83 % в 2010 году. Обводнение скважин происходит из — за применения методов повышения добычи на месторождениях. Обводненность скважин повышает затраты на добычу нефти и скважины, в которых еще имеются запасы нефти, приходиться выводить скважины из эксплуатации. Таким образом, обводненность скважин приводит к падению добычи нефти.
Рис. 5. Средний дебит скважин по нефти ОАО “Лукойл” т. / сутки
Как видно из рис. 5, средний дебит скважин по нефти рос на протяжении 2001–2006 годов с 8,6 тонн в сутки до 11,8 тонн в сутки. В 2007 -2010 годах дебит нефти падал с 11,8 тонн в сутки до 10,2 тонн в сутки. Падение среднего дебита скважин говорит об ухудшении качества фонда нефтяных скважин, находящихся в эксплуатации.
Мы считаем, что наиболее вероятным является продолжение имеющейся тенденции. Как наиболее благоприятный сценарий можно рассматривать рост добычи нефти на уровне 2 % в год, как неблагоприятный сценарий падение добычи нефти на 1 % в год. Как риск падения добычи, так и возможность роста уравновешивают друг друга, поэтому мы считаем необходимым составить 3 сценария:
- Оптимистический сценарий — рост добычи нефти на 2 % в год;
- Нормальный сценарий — снижение добычи нефти на 0,5 % в год;
- Пессимистический сценарий — снижение добычи нефти на 1 % в год.
Исследования показывают, что мировая добыча нефти достигла фазового перехода в 2005 году, и повышение цены на нефть больше не компенсируется увеличением ее добычи. Дальнейшее увеличение добычи нефти наталкивается на порог рентабельности, когда вновь вводимые месторождения все ниже по рентабельности. Такое утверждение приводит к тому, что для снижения цены нет достаточных предпосылок, и существует большой риск повышения цены на нефть [1]. C другой стороны “сланцевая революция” — это фактор, который ведет к снижению цен на нефть. Учитывая все эти факторы, мы предполагаем, что мировые цены на нефть останутся на том же уровне.
Наш прогноз имеет слабую достоверность по причине того, что экономико — политическая среда довольно неопределенна. Никто не знает, будет ли война с Ираном, будут ли новые революции в арабских странах, сможет ли биотопливо и другие альтернативные источники сырья заменить нефть, не упадет ли потребление нефти.
Таблица 2
Расчет маржинальной прибыли от одного добытого барреля ОАО “Лукойл” (Все показатели в долл./барр.)
|
Показатель /Год |
2004 |
2005 |
2006 |
2007 |
2008 |
2009 |
2010 |
|
Цены нефти марки юралс |
34,3 |
50,5 |
61,3 |
69,3 |
94,8 |
61,2 |
78,3 |
|
Экспортная пошлина |
7,6 |
17,8 |
26,9 |
28,2 |
48,4 |
24,5 |
37,3 |
|
НДПИ |
5 |
9 |
11,4 |
13,2 |
18,3 |
9,9 |
13,8 |
|
Удельные расходы на добычу нефти |
2,58 |
2,66 |
3,08 |
3,58 |
4,12 |
3,56 |
4,12 |
|
Чистая выручка за минусом удельных расходов на добычу нефти |
19,1 |
21 |
19,9 |
24,3 |
24 |
23,2 |
23,1 |
Для того чтобы оценить, какие потери в прибыли вызовет снижение объема добычи нефти, мы провели расчет маржинальной прибыли от одного добытого барреля ОАО “Лукойл” (таблицы 2). Мы не включили в расчет статьи, которые не зависят от уровня добычи нефти, снижение уровня добычи не сопровождается снижением количества проектов, а сопровождается снижением интенсивности добычи на скважинах. В отчетности ОАО “Лукойл” не выделены отдельно затраты по транспортировке нефти и нефтепродуктов, поэтому мы не можем использовать какие — либо данные и составили приблизительную оценку транспортных расходов: 6 долларов на 1 баррель в 2010 году. Так как чистая выручка за минусом удельных расходов была близка в последние годы к 23 долл./ барр. мы предполагаем, что в ближайшие годы чистая выручка за минусом удельных расходов будет составлять 23 долл./ барр., в то время как транспортные расходы на баррель нефти будут составлять 6 долл./ барр. Тогда маржинальная прибыль по нефтедобыче будет равняться 17 долл./барр. (23–6) или 124 долл./т.
Таблица 3
Расчет потерь прибыли в результате падения объемов добычи нефти — нормальный сценарий
|
Показатель \Год |
2011 |
2012 |
2013 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018 |
2019 |
2020 |
|
Маржинальная прибыль по нефтедобыче долл./т. |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
|
Снижение добычи нефти в % |
0,5 |
0,5 |
0,5 |
0,5 |
0,5 |
0,5 |
0,5 |
0,5 |
0,5 |
|
|
Добыча нефти млн.т. |
90,7 |
90,2 |
89,8 |
89,3 |
88,9 |
88,5 |
88,0 |
87,6 |
87,1 |
86,7 |
|
Снижение добычи нефти млн.т. |
5,9 |
6,4 |
6,8 |
7,3 |
7,7 |
8,1 |
8,6 |
9,0 |
9,5 |
9,9 |
|
Потери прибыли в результате падения добычи нефти млн.долл |
732 |
788 |
844 |
899 |
955 |
1010 |
1065 |
1119 |
1174 |
1228 |
Таблица 4
Расчет потерь прибыли в результате падения объемов добычи нефти — пессимистический сценарий
|
Показатель \Год |
2011 |
2012 |
2013 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018 |
2019 |
2020 |
|
Маржинальная прибыль по нефтедобыче долл./т. |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
|
Снижение добычи нефти |
1 % |
1 % |
1 % |
1 % |
1 % |
1 % |
1 % |
1 % |
1 % |
|
|
Добыча нефти млн.т. |
90,7 |
89,8 |
88,9 |
88,0 |
87,1 |
86,3 |
85,4 |
84,5 |
83,7 |
82,9 |
|
Снижение добычи нефти млн.т. |
5,9 |
6,8 |
7,7 |
8,6 |
9,5 |
10,3 |
11,2 |
12,1 |
12,9 |
13,7 |
|
Потери прибыли в результате падения добычи нефти млн.долл |
732 |
844 |
955 |
1066 |
1175 |
1283 |
1390 |
1496 |
1600 |
1704 |
Таблица 5
Расчет потерь прибыли в результате падения объемов добычи нефти — оптимистичный сценарий
|
Показатель \Год |
2011 |
2012 |
2013 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018 |
2019 |
2020 |
|
Маржинальная прибыль по нефтедобыче долл./т. |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
124 |
|
Рост добычи нефти |
2 % |
2 % |
2 % |
2 % |
2 % |
2 % |
2 % |
2 % |
2 % |
|
|
Повышение добычи нефти млн.т. |
90,7 |
92,5 |
94,4 |
96,3 |
98,2 |
100,1 |
102,1 |
104,2 |
106,3 |
108,4 |
|
Снижение добычи нефти млн.т. |
5,9 |
4,1 |
2,2 |
0,3 |
-1,6 |
-3,5 |
-5,5 |
-7,6 |
-9,7 |
-11,8 |
|
Потери прибыли в результате падения добычи нефти млн.долл |
732 |
507 |
277 |
43 |
-195 |
-439 |
-687 |
-941 |
-1199 |
-1463 |
В таблицах 3–5 показаны расчеты потери прибыли в результате падения добычи нефти.
Данные о нефтепереработке ОАО “Лукойл” не содержат отдельно информации о ценах собственнопроизведенных нефтепродуктов или выручке по собственнопроизведенным нефтепродуктам. Поэтому мы не можем анализировать рентабельность нефтепереработки ОАО “Лукойл”. Мы считаем, что данные о чистой прибыли в сегменте “нефтепереработка, торговля и сбыт” за 2010 более достоверны чем за другие годы, так как эти данные вынесены на первые места в отчете о деятельности ОАО “Лукойл” за 2010 год. Чистая прибыль в сегменте “нефтепереработка, торговля и сбыт” за 2010 год составила по данным ОАО “Лукойл” 2 934 млн.долл. Данный уровень прибыли может быть увеличен за счет расширения бизнеса или за счет увеличения конъюнктуры на рынке нефтепродуктов. Уровень прибыли в отрасли балансирует с общим уровнем прибыли в экономике за счет сил спроса и предложения, поэтому мы считаем необходимым взять за ожидаемую чистую прибыль сегмента “нефтепереработка, торговля и сбыт” в 2011 -2020 годах прибыль 2010 года без учета инфляции.
Насколько реинвестирование средств из чистой прибыли в развитие бизнеса ОАО “Лукойл” способствует увеличению будущих дивидендов≤ На этот вопрос к сожалению мы не можем ответить, поскольку мы не можем не учитывать изменение конъюнктуры на рынке нефти и изменение производственной эффективности деятельности корпорации. Повышение показателя чистой прибыли в 2005–2007-х годах и снижение показателя чистой прибыли в 2008 -2010-х годах было вызвано именно влиянием конъюнктуры.
Таблица 6
Прогноз чистой прибыли ОАО “Лукойл” млн.долл.
|
Сценарий\Год |
2011 |
2012 |
2013 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018 |
2019 |
2020 |
Ср арифм 2012 -2020 |
|
Нормальный сценарий |
10357 |
8218 |
8162 |
8107 |
8051 |
7996 |
7941 |
7887 |
7832 |
7778 |
7997 |
|
Пессимистический сценарий |
10357 |
8162 |
8051 |
7940 |
7831 |
7723 |
7616 |
7510 |
7406 |
7302 |
7727 |
|
Оптимистический сценарий |
10357 |
8499 |
8729 |
8963 |
9201 |
9445 |
9693 |
9947 |
10205 |
10469 |
9461 |
В таблице 6 показы прогнозные данные чистой прибыли ОАО “Лукойл”, которые рассчитаны по 3 сценариям, в зависимости от величины потерь от снижения добычи нефти в каждом сценарии.
Таблица 7
Дивиденды по отношению к чистой прибыли
|
Показатель/Год |
2001 |
2002 |
2003 |
2004 |
2005 |
2006 |
2007 |
2008 |
2009 |
2010 |
|
Чистая прибыль млн. долл |
3000 |
1843 |
3701 |
4248 |
6443 |
7484 |
9500 |
9144 |
7011 |
9006 |
|
Дивиденды акционерам млн. долл |
244 |
423 |
467 |
661 |
746 |
1007 |
1230 |
1437 |
1337 |
1471 |
|
Дивиденды по отношению к чистой прибыли |
0,08 |
0,23 |
0,13 |
0,16 |
0,12 |
0,13 |
0,13 |
0,16 |
0,19 |
0,16 |
В таблице 7 показано отношение дивидендов к чистой прибыли за 2001–2010 годы. Так как дивидендная политика ОАО “Лукойл” сильно изменилась с 90 — х по 2000 — ые годы, то необходимо отбросить данные показателя “дивиденды по отношению к чистой прибыли” за 2001 и 2002 год, которые резко отличаются от данных за 2003–2010 годы.
Среднее арифметическое показателя “дивиденды по отношению к чистой прибыли” за 2003- 2010 год составляет 0,15. Предположив, что это среднее соотношение будет сохраняться и в период 2011–2020 годов, мы можем рассчитать прогнозный поток дивидендов (Таблица 8).
Таблица 8
Расчет средних дивидендов при различных сценариях
|
Показатель \сценарий |
Нормальный сценарий |
Пессимистический сценарий |
Оптимистический сценарий |
|
Ср арифм чистая прибыль 2012 -2020 |
7997 |
7727 |
9461 |
|
Средние дивиденды в год за 2012 -2020 |
1200 |
1159 |
1419 |
Теперь, предположим, что мы покупаем акции ОАО “Лукойл” 24.05.2012 и котировка закрытия — 1601,0 рублей.
Тогда мы можем рассчитать внутреннюю норму доходности для каждого сценария (таблица 9).
Таблица 9
Расчет внутренней нормы доходности при различных сценариях
|
Показатель \сценарий |
Нормальный сценарий |
Пессимистический сценарий |
Оптимистический сценарий |
|
Цена акции ОАО «Лукойл» на 24.05.2012 |
1601 |
1601 |
1601 |
|
Средние дивиденды за 2012 -2020 |
1200 |
1159 |
1419 |
|
Внутренняя норма доходности в % |
75 % |
72 % |
89 % |
Как мы видим из таблицы 9, в каждом сценарии процентная ставка довольно высока, что показывает, что на 24. 05. 2012 обыкновенные акции ОАО “Лукойл” были недооценены рынком.
Издержки ОАО “Лукойл” не представлены в общем виде и не представлены конкретно издержки в добыче, переработке и сбыте. Это затрудняет экономический анализ и не дает понять в каких же сферах образуется прибыль, а какие сферы малорентабельны. Это затрудняет какое — либо прогнозирование будущей прибыли. Хотя мы сделали попытку анализа и расчета возможной прибыли, однако такой прогноз достаточно приблизителен.
Вывод: проведенный анализ показал, что инвестор не обладает всей необходимой информацией о компании, если он имеет только ту информацию, которая есть в открытом доступе. Всегда существует риск, что какая-то важная информация не находится в открытом доступе. Поэтому частный инвестор не может воспользоваться методами оценки будущих денежных потоков и ему приходиться действовать методом “большого пальца”, используя только достоверную информацию, которая находится в наличии в каждом конкретном случае.
В этом случае возникает дилемма для инвестора: при инвестициях в компанию с приобретением права собственности инвестор получает полную информацию, но в этом случае на него возлагается задача управления компанией, портфельный инвестор избегает задачи управления компанией, но не получает всю необходимую информацию о компании.
Невозможность получения полной информации о компании показывает: почему полезны показатели P/E и D/E — это статистические показатели, которые достоверно известны, и вкладывая в диверсифицированный портфель акций с высокими P/E и D/E инвестор может обеспечить себе уверенный доход, так как диверсификация позволяет избежать неопределенности, связанной с каждой конкретной компанией. Конечно, выбор акций по этим показателям должен быть дополнен анализом финансовой отчетности, которая должна показать, что показатели прибыли и выплаты дивидендов соответствует реальному финансовому положению компанию, а не являются искаженными показателями с целью ввести в заблуждение. Прогноз будущего изменения экономической ситуации, конечно, тоже необходим, но только там где можно спрогнозировать изменения с большой долей достоверности.
Литература:
1. Иван Куликов. Нефть уперлась в потолок. Мировая добыча нефти достигла исторического максимума, предстоит сокращение, «Газета.Ru», http://www.gazeta.ru/science/2012/01/26_a_3975105.shtml
2. Отчеты о деятельности ОАО “Лукойл” за 1999 -2011 годы [Электронный ресурс]. URL: http://www.lukoil.ru
3. Справочники аналитика ОАО “Лукойл” за 2003–2013 годы [Электронный ресурс]. URL: http://www.lukoil.ru
4. Официальный сайт Московской фондовой биржи. [Электронный ресурс]. URL: http://moex.com/
