Вопреки распространенному мнению о наличии конфликта между пруденциальной и монетарной политикой уроки последнего кризиса указывают на существование эффекта синергии между монетарной политикой и финансовым регулированием. Этот эффект более выражен, если в рамках обеих политик больше внимания уделяется проблеме системного риска.
Эффективное использование всех доступных инструментов поможет сократить частоту кризисов и уменьшить их негативное воздействие, при том отпадет необходимость в политическом давлении на Центральный Банк Российской Федерации (далее — ЦБ РФ). Если ЦБ РФ будет отводиться более значимая роль в достижении финансовой стабильности, включая усиление их влияния на отдельные институты, эти полномочия необходимо будет дополнить механизмом, который обеспечивает транспарентность и высокую степень ответственности ЦБ РФ за достижение финансовой стабильности. Следует принимать во внимание и то обстоятельство, что часть расходов на покрытие издержек вследствие несостоятельности финансовых институтов должно понести министерство финансов.
Недавний кризис активизировал дебаты о том, должны ли ЦБ РФ (и каким образом) принимать в расчет цены на активы, уровень системного левериджа и темпы роста объемов кредитования. Кризис продемонстрировал, что ЦБ, стремясь к ценовой стабильности, могут пренебрегать развитием тенденций на кредитных и фондовых рынках, игнорировать увеличение уровня задолженности и левериджа, а это на продолжительном временном горизонте способно привести к финансовой неустойчивости.
Банк международных расчетов (БМР) уже давно указывал на склонность финансовой системы к проциклическому развитию и образованию пузырей [1], на то, что быстрый рост объемов кредитования приводит к увеличению цен на активы выше их фундаментальных значений, подпитывая бум в потреблении и инвестициях. Вспомним: Великой депрессии в США (1929–1933 гг.), рецессии в Японии в 1990-е гг. и финансовому кризису 1997 г. в Восточной Азии предшествовала кредитная экспансия с «разогревом» цен на активы и с последующим увеличением спроса на кредиты. Эти механизмы уже хорошо изучены, но нет консенсуса относительно того, что должны делать ЦБ для решения данной проблемы. Одни аналитики предлагают сдерживать рост цен на активы и кредитную экспансию (то есть «дуть против ветра»). Другие признают, что:
- с помощью одной только политики процентных ставок нельзя предотвратить рост цен на активы и увеличение левериджа, но можно затруднить достижение других макроэкономических целей;
- финансовые пузыри обнаружить нелегко и их влияние на экономику оценить не просто;
- попытки «дуть против ветра» дорого обойдутся для экономики ex post [2].
Однако если денежные власти ведут себя подобным образом, то они должны предоставить некую «страховку» (вроде опциона — put) для финансовых игроков в случае турбулентности, возникшей на рынке, тем более когда запускается спираль снижения цен на активы, а условия кредита ужесточаются, что оказывает негативное влияние на реальную экономику и благосостояние населения [3].
Здесь надо сделать ряд оговорок.
1. Во-первых, такая страховка должна иметь цену. На финансовых рынках те, кто предоставляет опцион, требуют соответствующую премию за риск. Если премию не взимать, то игроки могут действовать неосмотрительно. Другими словами, ожидание денежной поддержки создает проблему морального риска.
2. Во-вторых, как стало очевидно, не бывает легких и малозатратных решений, чтобы навести порядок ex post. Монетарная политика оказывается неэффективной, когда запускается цепная реакция банкротств и возникают сомнения в платежеспособности банков, как это было в потерянное десятилетие 90-х гг. ХХ в. в Японии, в период Великой депрессии США или когда рушится межбанковский рынок и банки не могут привлечь дополнительные средства. Более того, когда номинальные процентные ставки оказываются нулевыми, монетарная политика попадает в ликвидную ловушку; реальные процентные ставки становятся положительными, несмотря на попытки облегчить условия заимствования, и приходится прибегать к дорогостоящей бюджетной поддержке.
3. В-третьих, растущие финансовые дисбалансы не позволяют ЦБ РФ обеспечивать достижение других целей макроэкономической политики (рост ВВП, снижение безработицы и пр.) из-за ограниченной эффективности денежно-кредитной политики. При сжатии кредита совокупный спрос может упасть, а безработица — резко вырасти. И тогда ценовая стабильность окажется под угрозой: цены станут более волатильными, поскольку политика сосредоточится на поддержке финансового сектора. Может также возникнуть дефляция, что окажет дополнительное давление на баланс компаний-должников, усугубляя спад деловой активности.
ЦБ рассматривают все возможности использования денежно-кредитной политики для противодействия усилению финансовой неустойчивости, затрагивая такие аспекты, как рынок кредитов, леверидж, цены на активы. Ведущие ЦБ, в том числе ФРС и Банк Англии, выступают за более тщательное исследование макропруденциальных инструментов, которые ориентированы на финансовый сектор и могут быть использованы вместе с процентными ставками в качестве контрциклических мер.
Предлагаются разные контрциклические инструменты регулирования. Например, Чарльз Гудхарт предложил сформировать буферы капитала выше базельского минимума в зависимости от состояния кредитного портфеля в каждом конкретном банке [4]. Предлагается также использовать инструмент динамичного резервирования по опыту Банка Испании. В отличие от многих других стран, в Испании после 2000 г. не стали отменять норматив резервных требований для коммерческих банков: в стране еще помнили о банковском кризисе 1970-х гг. В 2000 г. Банк Испании вновь начал требовать от крупных банков резервировать часть средств на случай убытков в будущем. Это не спасло от проблем в банковском секторе, но, по крайней мере, смягчило удар [5].
Максимальный уровень левериджа видится еще одним инструментом для сдерживания финансовых дисбалансов. Из всего многообразия инструментов наиболее действенные обсуждаются на Форуме финансовой стабильности (FSF) и в Базельском комитете. Принято считать необходимым наращивание «буферов» капитала в хорошие времена, чтобы можно было ими воспользоваться при ухудшении ситуации. Это не только поможет обуздать рост кредитования и левериджа, но и создаст надежную базу для финансовой системы в период нестабильности.
Впрочем, введение таких мер сопряжено с рядом практических трудностей. Здесь надо осторожно сопоставить одну цель — противостояние финансовым эксцессам — с другой целью — сохранением поступательного развития финансовой системы для поддержания роста экономики. В частности, не существует однозначной точки зрения о минимальном размере абсолютной достаточности уставного и собственного капитала кредитных посредников [6]
Конечно, общие правила должны быть дополнены дискреционными мерами, чтобы быстро реагировать на бифуркацию отдельных рынков. Макропруденциальные инструменты будут успешны только при наличии всеобъемлющей политической основы. Они должны базироваться на экспертизе ЦБ относительно макроэкономических условий и макрофинансовых связей. Результаты экспертизы необходимо публиковать в периодических обзорах.
Центробанки должны быть заинтересованы в том, чтобы эффективно проводить макропруденциальную политику, по двум причинам:
- финансовая нестабильность приводит к значительным издержкам и ставит под угрозу эффективность проведения денежно-кредитной политики;
- если пруденциальные инструменты оказываются неэффективными, при проведении денежно-кредитной политики трудно противостоять нарастанию неустойчивости на финансовых рынках.
В связи с этим встает важный вопрос: насколько успешным будет применение макропруденциальных инструментов в отсутствие дополняющей монетарной политики?
Стимулы, чтобы обойти контрциклическое регулирование, могут оказаться слишком сильными, если денежная политика подпитывает спрос на кредит. Поэтому центробанкам необходимо переосмыслить роль денежно-кредитной политики в достижении финансовой стабильности, чтобы не только смягчать удары по финансовой системе, но и предотвращать накопление дисбалансов. Когда развитые экономики выйдут из периода послабления, предстоит определить, как скорректировать существующую денежную политику, чтобы она в большей мере была нацелена на достижение финансовой стабильности.
Видимо, необходимо исходить из следующих соображений:
- цель монетарной политики — ценовая стабильность — должна включать в качестве вторичной цели финансовую стабильность;
- ориентирами при проведении денежно-кредитной политики должны служить также цены на определенные активы и состояние кредитного рынка. И хотя денежные власти фокусируются на ценовом индексе, который не учитывает цены на активы, допускается, что цены на некоторые активы — те, что относятся к обеспеченным кредитам (или выступают обеспечением кредитов, например, цены на жилье), должны включаться в этот индекс;
- горизонт, на котором устанавливаются ориентиры денежно-кредитной политики, может быть расширен. Так, ориентир по инфляции обычно устанавливается на коротком горизонте (обычно до двух лет), тогда как финансовая неустойчивость (дисбалансы) растет в течение большего времени. Расширение прогнозных горизонтов до 3–5 лет позволит точнее сконцентрироваться на рисках.
С началом финансового кризиса (август 2007 г.) центробанки предоставляли ликвидность на межбанковских и других оптовых рынках и таким образом решали проблемы ликвидности. Они не взимали штрафы за нарушение нормативов резервирования и снижали учетные ставки, по которым коммерческие банки могли получить фондирование.
Когда банки стали отказывать друг другу в кредитовании, центробанки все чаще брали на себя роль посредника между теми банками, которые имели «короткие» деньги, и теми, что имели «длинные» деньги. ЦБ также изменили условия проведения операций на открытых рынках, увеличивая сроки предоставления ликвидности, расширяя список залогов по кредитам на менее ликвидные бумаги. Некоторые ЦБ расширили списки своих контрагентов для получения ликвидности теми банками, которые в ней больше всего нуждались.
Как поставщик рыночной ликвидности во времена, когда финансовые рынки дезорганизованы, ЦБ может рассматриваться в качестве кредитора последней инстанции (ККС). Феномен предоставления поддержки ликвидности центробанками не нов. Банк Японии предпринимал подобные меры в начале 1990-х гг., когда коллапс цен на активы ухудшил положение кредитных организаций; центральные банки стран Латинской Америки предоставили масштабную поддержку в период банковских кризисов в середине 1990-х гг.
Такие меры позволяют сдерживать негативное воздействие системного риска на финансовый сектор и экономику в целом, но обходятся достаточно дорого. Предоставление ликвидности на межбанковском рынке, если обеспечение вообще отменяется или качество его снижается, может в долгосрочном периоде ухудшить баланс ЦБ. Это также усложняет проведение традиционной денежно-кредитной политики, поскольку ЦБ вынужден стерилизовать излишнее количество ликвидности, лавируя между целями поддержания ценовой стабильности и устойчивости банковской системы путем вливания в нее ликвидности.
В небольших открытых экономиках предоставление ликвидности в значительных объемах может привести к резкому обесцениванию валюты и ускорить инфляцию. Но основной интерес центрального банка в данном случае — сократить частоту проявлений системного кризиса ликвидности. Поэтому вопрос касается регулирования прежде всего тех коммерческих банков, которые являются частными поставщиками ликвидности, и тех рынков, коллапс которых может вызвать проблемы неплатежеспособности этих банков.
В качестве кредитора на крайний случай ЦБ традиционно предоставляли кредит отдельным банкам, которые не смогли привлечь ликвидность с рынка МБК7. ЦБ все чаще оказываются вовлеченными в спасение системообразующих банков, испытывающих нехватку ликвидности. Обычно это банки, которые принимают депозиты (например Northern Rock), но иногда и те институты, чье банкротство может подорвать функционирование финансовых рынков (к примеру, Bear Stearns и AIG).
Когда начинается кризис, ЦБ предоставляют чрезвычайную поддержку. Пока не налажен такой постоянно действующий механизм, предлагаются различные решения. Так, Банк Англии принял решение о национализации в отношении Northern Rock, осуществлено поглощение банком JP Morgan Chase's банка Bear Stearns (весна 2008 г.). Позднее они начали действовать в качестве bridge bank, беря на себя временное управление проблемными институтами, как было в случае ФРС в отношении страховой компании AIG.
Посредством такого рода действий ЦБ стали активно участвовать в поиске путей решения проблемы, будь то отыскание частных покупателей или поддержка со стороны государства вплоть до национализации. Фактически роль ЦБ в качестве ККС и агента в решении проблем системообразующих институтов стала общепризнанной.
Необходимо более детально проанализировать позитивные и негативные результаты деятельности ЦБ в качестве супервизора и кредитора на крайний случай в отношении:
- оценки платежеспособности. Центробанки предоставляют кредит, когда рынок межбанковских кредитов не работает из-за неопределенности с платежеспособностью ряда банков. Информацию по отдельным институтам, которую не дают рынки, можно получить от регуляторов (ЦБ или специальных органов);
- измерения системного воздействия. Доступ к такой информации дает возможность ЦБ определять силу системного воздействия на другие институты и экономику в целом в случае банкротства отдельных банков и правильно сориентироваться, следует в таком случае вмешиваться или нет;
- проблемы moral hazard. Предоставление поддержки чревато появлением проблемы moral hazard, когда неблагоразумные банки начинают уповать на официальную поддержку. Следовательно, ЦБ заинтересованы в пруденциальном надзоре за состоянием ликвидности и эффективности надзора за институтами, в отношении которых они могут стать кредитором на крайний случай;
- возможной потери репутации. Выступая в качестве «пожарной команды», ЦБ сталкиваются с проблемой ущерба своей репутации вследствие допущенных ошибок — реальных или предполагаемых. Поэтому ЦБ заинтересованы в сокращении частоты кризисных событий и в более эффективном пруденциальном регулировании (в части соблюдения нормативов по капиталу и обеспечения ликвидности) системообразующих банков.
Недостатки в пруденциальном надзоре также могут негативно повлиять на репутацию надзорных органов и потребовать пересмотра соответствующих принципов, что и произошло в результате действий Управления по финансовому регулированию и надзору в Великобритании (FSA) при банкротстве Northern Rock и Комиссии по ценным бумагам и биржам в США (SEC) при банкротстве инвестиционного банка Bear Stearns. В обоих случаях была задета репутация ЦБ, хотя они действовали в целях спасения системообразующих институтов (при этом ошибки не исключаются). Так что ЦБ прямо заинтересованы в снижении вероятности появления кризисных ситуаций и в разработке всеобъемлющей основы для достижения финансовой стабильности, в том числе посредством расширения функций ЦБ по пруденциальному контролю за системообразующими кредитными организациями.
Литература:
1. Borio Cl., Ilhyok Sh. What can macro-prudential policy do to support monetary policy? // BIS Working Paper. 2007. № 242. URL: http://www.bis.org/publ/work242.pdf (дата обращения: 23.05.2013).
2. Bernanke B. S., Gertler M. Should Central Banks respond to movements in asset prices? // American Economic Review. 2001. Vol. 91. P. 253–257.
3. Diamond D. W., Raghuram G. R. Money in a theory of banking // American Economic Review. 2006. Vol. 96 (1). P. 30–53.
4. Goodhart Ch.A. E. Central Banks' function to maintain financial stability: an uncompleted task // Voxeu Research. 2008. June, 24. URL: http://www.voxeu.org/index.php?q=node/1263 (дата обращения: 23.05.2013).
5. Caruana J. Monetary policy, financial stability, and asset prices // Bank of Spain: documentos ocasionales. Madrid, 2005. № 0507. URL: http://www.bde.es/webbde/Secciones/Publicaciones/PublicacionesSeriadas/Documen tosOcasionales/05/Fic/do0507e.pdf (дата обращения: 23.05.2013).
6. Мирошниченко О. С. Уставный капитал банка: аспекты формирования и регулирования Финансы и кредит. 2010. № 32. С. 44–49.
