Чтобы разобраться в особенностях российского корпоративного контроля и управления, необходимо сначала понять, как недружественные поглощения происходят в зарубежных странах. Если менеджмент или контролирующий акционер компании против поглощения (присоединения), одна из возможностей «компании-захватчика» получить контроль над компанией – обратиться с предложением к остальным акционерам о продаже их акций. Данная ситуация и будет называться недружественным поглощением (согласно российского законодательства, недружественное поглощение – это частный случай присоединения).
В англосаксонских странах, где собственность крупных компаний распылена, недружественные поглощения чаще всего происходят путем публичного тендерного предложения акционерам о продаже акций. В странах континентальной Европы контроль над компанией сконцентрирован, как правило, в руках нескольких крупных акционеров, поэтому значительная часть сделок на рынке корпоративного контроля представляет собой покупки и продажи блоков акций.
Хотя теория не дает однозначного ответа на вопрос, проще ли поглотить компанию с более распыленной собственностью, в англосаксонских странах недружественные поглощения происходили значительно чаще, чем в континентальной Европе. Лишь в 1999 г. в Европе произошел всплеск недружественных поглощений, при этом суммарное число таких поглощений во всех странах Евросоюза, исключая Великобританию, было таким же, как и в самом Соединенном Королевстве (около 20). До поглощения Arcelor компанией Mittal Steel, пожалуй, наиболее известным из них было поглощение немецкой компании Mannesman британской компанией Vodafone, завершившееся в начале 2000г. [1, c.17]
В процессе поглощения важную роль играет конкуренция между потенциальными поглотителями. Как правило, конкуренция идет на пользу акционерам компании-цели. Однако недавний пример с борьбой за компанию Arcelor показал, что от конкуренции может выиграть и менеджмент.
Изначально поглощение Arcelor со стороны Mittal Steel было недружественным. Руководителям компании грозила опасность потерять свои рабочие места, поэтому они решили обратиться на помощь к "белому рыцарю"[1] – ОАО «Северсталь». Предложение ОАО «Северсталь» гарантировало ТОП-менеджменту сохранение своих рабочих мест. Однако оказалось, что оно не удовлетворяло ряд влиятельных акционеров. Тем не менее, шансы Mittal Steel на победу снизились, поэтому он сделал более выгодное (по сравнению со своим предыдущим) предложение как для акционеров, так и для менеджмента. В результате поглощение фактически перестало быть недружественным, и Миттал одержал победу, даже несмотря на улучшенное контрпредложение ОАО «Северсталь».
Таким образом, от конкуренции между Mittal Steel и ОАО «Северсталь» выиграли и акционеры, и менеджмент компании. В результате они фактически "извлекли ренту" из Mittal Steel. [3, c.23]
Этот случай вполне подтверждает результаты западных исследований, которые показывают, что акционеры «компании-захватчика» в среднем не выигрывают от поглощения, а весь выигрыш достается акционерам «компании-цели». Не обязательно, что причина этого явления - конкуренция между захватчиками, ею может быть и так называемая "проблема безбилетника" (free-rider problem). В компаниях, состоящих из множества мелких акционеров, каждый из них по отдельности фактически не влияет на исход поглощения. Поэтому, если мелкий акционер ожидает, что поглощение состоится, он не согласится продать свои акции за цену меньшую, чем ожидаемая стоимость акций после поглощения. В результате захватчику приходится выкладывать за акции сумму, близкую к стоимости компании после поглощения. Значит, фактически его выигрыш будет нулевым. Вследствие "проблемы безбилетника" даже поглощения, потенциально увеличивающие стоимость компании-цели, могут не состоятся.
Основное отличие российских недружественных поглощений от западных заключается в том, что большинство из них так или иначе связаны с нарушениями закона. Захватчики (рейдеры) часто нарушают закон при нападении, «компания-цель», до какой-то степени, при защите. Кроме того, сама схема захвата нередко бывает основана на оспаривании каких-либо незаконных (или якобы незаконных) действий, совершенных менеджментом компании.
В отличие от развитых стран, в России враждебное поглощение вряд ли можно назвать нормальным рыночным механизмом. Рейдеры тратят на получение актива средства, в несколько раз меньше его справедливой стоимости, а акционеры «компании-цели» вместо премии не только не получают справедливую цену, но и зачастую просто лишаются активов. [5,4, c.14]
Вся специфика российских корпоративных захватов проистекает из слабости правовой системы и «неуважения» к частной собственности, полученной в результате приватизации.
Что касается правовой системы, то проблема заключается не столько в самих законах, сколько в правоприменении, где, главной проблемой является коррупция.
Во-первых, слабая правовая защита миноритарных акционеров приводит к высоким так называемым "личным выгодам" (private benefits) контролирующего собственника/менеджера: обладая контролем, основной собственник в большой степени способен распоряжаться денежными потоками и активами по своему усмотрению, игнорируя интересы миноритариев. Поэтому цена корпоративного контроля в России очень велика, а значит, и велик соблазн отнять контроль.
Во-вторых, слабость правовой системы позволяет рейдерам пользоваться противозаконными методами, что облегчает захват (срок исковой давности по судебным делам о недействительности сделок – всего 10 лет).
Вследствие этих двух причин основные акционеры компаний стараются сосредоточить как можно больше акций в своих руках, чтобы стать полновластными хозяевами в своих фирмах и защититься от посягательств сторонних лиц на контроль над компанией.
Высокая концентрация собственности делает скупку акций у миноритарных акционеров часто недостаточной для получения контроля. К примеру, классических тендерных предложений в России почти не было. Поэтому в условиях российской системы правоприменения нередко оптимальным становится использовать незаконные методы "приобретения" собственности. Кроме того, сложившееся у нас отношение государства и общества к итогам приватизации способствует рейдерской устойчивости.
Стоит обратить внимание, что защищающаяся сторона, в случае недружественного поглощения, нередко пытается использовать органы государственной власти. Частыми бывают обращения к губернаторам, депутатам и даже президенту. Так, например, руководство ОАО "Тольяттиазот" настолько смогло привлечь внимание депутатов местной областной думы к конфликту, что они даже решили написать письмо на имя президента РФ, генерального прокурора РФ и в ФСБ с просьбой защитить компанию от рейдеров. Надо также сказать, что при силовых захватах эффективную защиту обороняющейся стороне иногда оказывают сотрудники правоохранительных органов, противостоящие ЧОПам, нанимаемым рейдерами.
Основной отрицательный эффект российских враждебных поглощений заключается в поддержании незащищенности прав собственности, что лишает стимула к развитию бизнеса и осуществлению инвестиций. [2, c. 35]
Библиографический список.
1. Гололобов Д.В. Акционерное общество против акционера: противодействие корпоративному шантажу. – М.: ЗАО Юстицинформ, 2007.
2. Ионцев М.Г. Корпоративные захваты: слияния, поглощения, гринмэйл. – М.: Ось-89, 2008.
3. Дерек Блюм, Кирилл Ратников. Передел собственности «по-российски»: что это такое и как ему противостоять // Финансовый аналитик. – 2007 - №1.
4. Семенов А.С. Агрессивное поглощение. // Акционерное общество, № 3(4), май, 2008.
5. http://www.ma-journal.ru/
[1] «Белый рыцарь» - дружественный потенциальный покупатель акционерной компании. Поиск белого рыцаря и продажа ему компании являются средством борьбы руководства акционерной компании против враждебного поглощений.
