Жизненный цикл компании как критерий формирования дивидендной политики

 

Дивидендная политика, как и управление структурой капитала, оказывает существенное влияние на положение компании на рынке капитала, в частности на динамику цены ее акций. Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени сигнализируют им о том, что фирма, в акции которой они вложили свои денежные средства, функционирует успешно. Дивиденды начисляются с определенной периодичностью и в сознании инвестора связываются, как правило, с заработанной прибылью. В целом же под дивидендом понимают часть имущества акционерного общества, изымаемую его акционерами пропорционально их долям в уставном капитале в размере, не превышающем совокупного объема не изъятой ранее чистой прибыли [1]. Начисление и выплата дивидендов — это неочевидная задача, связанная с изменениями в экономическом потенциале фирмы и отражающаяся не только на текущем, но и на будущем ее положении (например, в связи с необходимостью выполнения из других источников потраченных на выплату дивидендов средств). Именно поэтому и существует понятие «дивидендная политика» как нахождение компромисса между необходимостью вознаграждения собственников, с одной стороны, и обеспечения финансовых потребностей фирмы, с другой стороны.

Очевидно, что являясь ключевым вопросом финансового менеджмента, дивидендная политика представляет собой одно из наиболее актуальных направлений в сфере управления финансами компании. И едва ли не главным объектом исследования ученых-финансистов в области дивидендной политики компании является определения факторов, оказывающих существенное влияние на нее.

На сегодняшний день существует множество общеизвестных и популярных теорий дивидендной политики, например [1]:

          Теория иррелевантности дивидендов, разработанная Ф. Модильяни и М. Миллером;

          Теория существенности дивидендной политики, авторами которой являются М. Гордон и Дж. Литнер;

          Теория налоговой дифференциации, разработанная Р. Литценбергером и К. Рамасвами.

Однако необходимо отметить, что за последние годы в научном сообществе появились новые взгляды на дивидендную политику компании. К таким современным подходам к вопросам, касающимся выплаты дивидендов, можно отнести и теорию жизненного цикла компании.

На протяжении своего жизненного цикла любая компания последовательно проходит определенные стадии своего развития, начиная с рождения и заканчивая смертью. Любая компания заинтересована в дальнейшем развитии своего бизнеса и стремится избежать старения и смерти. В то же время стоит отметить, что ввиду определенных внешних и внутренних факторов (таких как экономический кризис, появление на рынке ноу-хау, низкий уровень финансового менеджмента, проявляющийся в слабом финансовом планировании и прогнозировании и т. д.) далеко не каждая компания проходит все промежуточные стадии жизненного цикла. Различные ученые рассматривают вопросы жизненного цикла компании с разных позиций. Например, такие исследователи, как И. Адизес, Л. Е. Грейнер, У. А. Шмидт, Г. Л. Липпитт, С. Р. Филонович, изучали проблемы жизненного цикла с точки зрения стратегического менеджмента [2]. Если говорить про методологию одного из основоположников теории жизненного цикла И. Адизеса, то в ее основе находится фундаментальный закон, гласящий, что все организации, как живые организмы, проходят через схожие стадии жизненного цикла и демонстрируют прогнозируемые и повторяющиеся модели поведения. На каждой новой стадии развития каждая организация сталкивается с уникальным набором вызовов и сложностей. Успех организации определяется способностью менеджеров управлять переходом от одной стадии к другой. В отличие от других методологий, И. Адизес предлагает не решать проблемы организации, а учить организацию самой решать свои проблемы, самообучаться. По И. Адизесу менеджмент — это процесс достижения результатов и эффективности в краткосрочном и долгосрочном периодах. И. Адезисом и рядом других ученых были предложены различные способы классификаций стадий жизненного цикла, однако нельзя не отметить тот факт, что в их работах отсутствовали количественные показатели, с помощью которых можно было бы четко разграничить этапы жизненного цикла компании.

Другие исследователи рассматривали жизненный цикл компании с финансовой точки зрения. Среди таких ученых можно выделить исследования Дж. Энтони и К. Рамеша, В. Дикинсон и И. Ивашковской и др. [3].

Так, например, В. Дикинсон предположила, что основой разграничения этапов жизненного цикла может стать динамика денежного потока от различных видов деятельности компании. В ее работе проводится анализ динамики и соотношения денежных средств от операционной, финансовой и инвестиционной деятельности и в зависимости от того, является денежный поток по соответствующему виду деятельности положительным или отрицательным, определяется стадия жизненного цикла. В результате своего исследования В. Дикинсон выделила восемь стадий жизненного цикла компаний, среди которых выделяется следующие стадии [3]:

          стадия зарождения;

          стадия роста;

          стадия зрелости;

          три стадии турбулентности;

          две стадии спада.

Аналогичный подход к классификации стадий жизненного цикла, основанный на соотношении денежных потоков от различных видов деятельности, использует И. В. Ивашковская. Наряду с показателями денежного потока, предложенными В. Дикинсон, в работе предлагается рассматривать развитие конкретной компании на протяжении жизненного цикла на основе анализа ключевых финансовых показателей, таких как [4]:

          ликвидность;

          инвестиционный риск;

          подлинная стоимость.

Данная теория позволяет опираться на ряд количественных показателей для более точного определения стадии жизненного цикла компании. Также в соответствии с данной теорией можно сделать вывод о том, что дивидендная политика компании существенно зависит от фазы жизненного цикла компании. На ранней стадии своего развития компания обладает большим потенциалом роста, у нее есть множество инвестиционных возможностей, и на этом этапе компании обычно не платят дивиденды, предпочитая реинвестировать нераспределенную прибыль с целью дальнейшего развития компании. Однако с течением времени вследствие перехода от фазы высокого роста к фазе зрелости инвестиционные возможности компании уменьшаются, компании начинают аккумулировать большой свободный денежный поток, который и выплачивают в виде дивидендов.

Одним из первых исследований, полноценно развивающей теорию жизненного цикла в отношении дивидендной политики, является исследование Ю. Фамы и К. Френча [5]. Данные авторы провели сравнительный анализ характеристик, которыми обладают компании–плательщики дивидендов, а какие особенности характерны для компаний, не производящих дивидендные выплаты. Ю. Фама и К. Френч исследовали, как менялось поведение американских компаний, чьи акции обращались на крупнейших фондовых рынках (NASDAQ, AMEX, NYSE) в отношении дивидендной политики за период с 1926 по 1999 гг. Все компании, которые попали в выборку, были разбиты на плательщиков (Payers) и неплательщиков (Non-Payers) дивидендов, неплательщики в свою очередь подразделялись на компании, которые никогда ранее не платили дивиденды (Never Paid) и компании, которые раньше являлись плательщиками дивидендов, а теперь нет (Did Pay). По мнению ученых, тремя основными факторами, влияющими на решение компании платить или не платить дивиденды, являются [5]:

          рентабельность активов;

          инвестиционные возможности, которые, в свою очередь, измеряются такими показателями как:

•        отношение абсолютного прироста активов к текущей величине активов;
•        отношение общей рыночной стоимости компании к бухгалтерской стоимости активов;
•        отношение расходов на исследование и разработки (НИОКР) к величине активов компании;

          размер компании (оценивается на основе показателя рыночной капитализации NYSE).

Логическим итогом исследования, проведенного авторами на основе сравнения финансовых характеристик компаний, стало формулирование следующих ключевых выводов:

          Основными плательщиками дивидендов являются крупные, рентабельные компании;

          Компании, которые никогда не выплачивали дивидендов, являются более мелкими и менее рентабельными, чем плательщики дивидендов, но они имеют больше инвестиционных возможностей и их инвестиционные затраты намного больше, чем их заработанная прибыль.

          Характерными чертами компаний, которые раньше платили дивиденды, а теперь нет, являются низкая прибыль и маленький размер инвестиций.

Среди других значимых работ, касающихся теории жизненного цикла в отношении дивидендной политики, можно выделить исследование Г. Груллона, Р. Микаэли и Б. Сваминатана [6]. В своей работе ученые основываются на утверждении о том, что, что дивиденды, в первую очередь, несут информацию о систематическом риске компании. Г. Груллон, Р. Микаэли и Б. Сваминатан предлагают так называемую «теорию зрелости», в соответствии с которой увеличение дивидендов несет информацию об изменении стадии жизненного цикла компании, а именно о переходе компании от фазы высокого роста к фазе более низкого роста (фазе зрелости). Критерием зрелости компании в их исследовании выступает систематический риск. В завершении своей работы авторами были приведены следующие выводы в соответствии с их гипотезой зрелости [6]:

          Компании, которые увеличивают дивиденды, демонстрируют значительное снижение в их систематическом риске.

          Компании, повышающие дивиденды, демонстрируют снижение в рентабельности на протяжении нескольких лет, следующих за годом, когда дивиденды были повышены.

          Положительная рыночная реакция на увеличение дивидендов в значительной степени связана с последующим снижением систематического риска.

Таким образом, мы видим, что за последние годы в научной литературе появился совершенно новый взгляд на сущность дивидендной политики компании. Этот взгляд находит свое отражение в утверждении о том, что дивидендная политика компании зависит от стадии жизненного цикла, на котором находится компания, а сам жизненный цикл компании может зависеть от различных факторов, включая характеристику плательщиков и неплательщиков дивидендов, систему финансовых показателей или уровень систематического риска как показатель зрелости компании. Очевидно, что вопрос влияния жизненного цикла компании на дивидендную политику является актуальным и требует дальнейшего полноценного научного изучения.

 

Литература:

 

1.                Ковалев В. В., Ковалев Вит. В. Финансы организаций (предприятий): учебник. — Москва: Проспект, 2015. — 352 с.
2.                Ковалев В. В. Финансовый менеджмент: теория и практика. — 3- изд., перераб. и доп. — Москва: Проспект, 2014. — 1104 с.
3.                Ли Ч., Финнерти Дж. Финансы корпораций: теория и методы и практика: Пер. с англ. М.: Инфра-М, 2000. — 301с.
4.                    Ивашковская И. В. Жизненный цикл организации: взгляд финансиста // Управление компанией. 2006. — № 11. — с. 60–67.
5.                    Шагалеева Г. Б. Особенности дивидендной политики компаний развивающихся рынков капитала: автореф. дис. … канд. экон. наук. М., 2011. — 27 с.
6.                    Николашина Н. Н. Влияние жизненного цикла компании на дивидендную политику. // Корпоративные финансы. 2014. — № 3 (31). — с. 105–111.