Методика формирования выборочной совокупности акций в целях анализа дивидендной политики

 

Вопросы исследования дивидендной политики российских публичных компаний, представленных на биржевом рынке, являются чрезвычайно важными и актуальными в современных постоянно изменяющихся условиях, так как они проводятся без учета интересов всех участников экономических отношений, связанных с дивидендными выплатами (прежде всего, эмитентов и инвесторов).

Полагаем, анализ дивидендной политики российских компаний целесообразно проводить в два этапа:

1)        формирование выборочной совокупности («исходной базы») тех компаний, акции которых потенциально могут представлять для инвесторов интерес, при этом включаться в нее должны только компании, одновременно удовлетворяющие следующим критериям: уровень ликвидности акций, дивидендная история, средняя дивидендная доходность (соответственно, если на практике имеет место несоответствие хотя бы одному критерию, то компания в выборочную совокупность не включается);

2)        сегментирование сформированной выборочной совокупности и сопоставление дивидендной политики в рамках выделенных критериев.

Для классических исследований в области дивидендной политики отечественных компаний характерно использование метода малых групп, который предполагает экстраполяцию результатов исследования, полученных на примере тщательно исследованной малой группы на всю совокупность в целом (иными словами, предполагается высокая степень однородности исследуемой генеральной совокупности). При этом очень часто возникает ситуация, когда дивидендная политика исследуется на примере определенного, как правило, очень узкого, набора «голубых фишек», а полученные результаты «распространяются» на весь рынок в целом, хотя такая «прямая» экстраполяция является довольно спорной как с точки зрения элементарной логики (как минимум, требует тщательной проверки предположение, что крупные компании осуществляют такую же дивидендную политику, как и мелкие и средние), так и с точки зрения статистики (очень дискуссионным является предположение об однородности совокупности, а также исследование весьма ограниченной доли генеральной совокупности).

Примечательно, что для прикладных исследований (к примеру, аналитических) характерны принципиально иные недостатки, среди которых стоит особо выделить ориентированность не столько на ретроспективную (или фактическую) дивидендную историю, сколько на прогнозируемый размер дивидендных выплат по итогам завершившегося периода. В значительной степени это обусловлено тем, что перед датой закрытия реестра, особенно по тем акциям, которые характеризуются относительно высокой по сравнению со средним рыночным уровнем дивидендной доходностью, практически всегда отмечается рост их рыночных котировок, что создает благоприятные инвестиционные возможности для спекулятивно настроенных инвесторов. По сути, приобретя акции за некоторое время до даты закрытия реестра (от нескольких недель до нескольких месяцев) и продав их непосредственно перед закрытием реестра, и частные, и институциональные инвесторы могут заработать на росте рыночных котировок акций.

Кроме того, следует отметить, что подобные исследования характеризуются наличием «перекоса» в сторону тех акций, которые обладают не более высокой средней исторической дивидендной доходностью (проще говоря, «те, кто платил высокие дивиденды всегда»), а более высокой ожидаемой дивидендной доходностью («те, кто может заплатить высокие дивиденды в ближайшем будущем»). Нужно обратить внимание и на тот факт, что в подавляющем большинстве прикладных исследований непрозрачным является как сам алгоритм прогнозирования размера ожидаемых дивидендных выплат, так и процедура отбора анализируемых акций.

Также в подавляющем большинстве случаев при исследовании дивидендной политики российских компаний предполагается, что дивидендная политика является некой константой, а изменение величины дивидендов в расчете на 1 акцию происходит исключительно в результате изменения величины чистой прибыли компании или иного аналогичного по своей сути «базового» показателя.

Следует отметить, что многие современные научные исследования в области дивидендной политики отечественных компаний характеризуются ограниченным объемом исследования, и рассмотрением дивидендной политики в определенный момент времени без учета интересов всех участников экономических отношений, связанных с дивидендными выплатами [2, c.72].

Поэтому необходимо сформировать выборочную совокупность на примере публичных компаний, акции которых представлены на биржевом рынке, а точнее — на ОАО «Московская биржа ММВБ-РТС», с помощью последовательного применения критериев оценки дивидендной политики компании, к которым можно отнести уровень ликвидности акций, дивидендную историю, среднюю дивидендную доходность [1,с.57].

В качестве момента проведения исследования целесообразно выбрать 30 сентября 2015 г., так как только к 30 сентября 2015 г. компании приняли решение о выплате дивидендов по итогам 2014 года и фактически начали их выплату акционерам, владевших акциями на даты закрытия реестра. Рыночные котировки по состоянию на конец этой торговой сессии будут использованы для расчета средней дивидендной доходности, причем сама дивидендная история будет рассматриваться за 5 предшествующих полных лет — с 2010 г. по 2014 г. включительно (соответственно, предполагаемый период инвестирования также будет равен 5 годам).

Важно подчеркнуть, что при формировании выборочной совокупности акций, которые потенциально могут быть включены в состав портфелей инвесторов, предлагается не учитывать российские депозитарные расписки, а также акции иностранных компаний (по крайне мере, по формальному признаку), торгующихся на Московской бирже.

При формировании выборочной совокупности необходимо учитывать не просто дивидендную историю как таковую, а принимать во внимание только ее публичный период, т. е. тот период, в течение которого акции обращались на биржевом рынке, так как только в течение этого периода времени акции де-факто были доступны для приобретения широкому кругу инвесторов. В случае отсутствия дивидендной истории требуемой продолжительности (например, если сама компания была создана относительно недавно или ее акции недавно прошли процедуру листинга), она должна быть исключена из выборочной совокупности, так как имеющейся информации объективно недостаточно для получения адекватного представления о ее дивидендной политике.

Непосредственный отбор акций по критерию публичной дивидендной истории целесообразнее всего осуществлять поэтапно, учитывая на первом этапе регулярность осуществления дивидендных выплат (при преобладании «бездивидендных» периодов акции не включаются в состав формируемой совокупности, поэтому для получения однозначных результатов необходимо либо ориентироваться на периоды, содержащие нечетное число лет, либо присваивать разным периодам различные весовые коэффициенты),[1] а на втором — их вариативность. При количественной оценке вариативности выплаты дивидендов необходимо учитывать процессы дробления и консолидации акций, потому что для ее правильной оценки необходимо производить корректировку размера фактически выплаченных дивидендов с учетом коэффициентов дробления и консолидации. Кроме того, при вычислении данного показателя необходимо учитывать размер выплаченных дивидендов (до налогообложения) только по «дивидендным» периодам, не принимая во внимание нулевые значения дивидендных выплат.

Что же касается третьего критерия — средней дивидендной доходности акций, то важным является проведение расчета данного показателя на основании цен акций, актуальных непосредственно на момент формирования инвестиционного портфеля, так как только таким образом можно корректно оценить ту, дивидендную доходность, на получение которой может рассчитывать инвестор при условии сохранения компанией неизменной дивидендной политики. Следует отметить, что в нашей стране средняя дивидендная доходность акций является лишь одним из параметров, влияющих на принятие инвестиционного решения (покупать или не покупать определенный выпуск акций), причем в зависимости от особенностей инвестиционных предпочтений инвесторов он вообще может быть второстепенным (проще говоря, покупка акций исключительно «ради дивидендов» в отечественных экономических реалиях не оправдана).

Применив все выявленные критерии, была сформирована выборочная совокупность акций, обращающихся на Московской бирже и представляющих потенциальный интерес для инвесторов. В состав выборочной совокупности входят 32 выпуска акций 27 эмитентов. Причем у 5 эмитентов в состав выборочной совокупности были включены как обыкновенные, так и привилегированные акции [3].

Незначительный объем выборочной совокупности говорит о том, что, по сути, практически все инвесторы, учитывающие при принятии инвестиционных решений дивидендную политику компаний, вынуждены работать с ограниченным количеством инструментов, особенно если принять во внимание тот факт, что почти все участники рынка отдают предпочтение наиболее ликвидным «дивидендным» бумагам.

Исходя из анализа выборочной совокупности, следует отметить, что уровень дивидендной доходности достаточно низок (за 2010–2014 гг. в среднем дивидендная доходность акций составляла всего 3,88 %), что говорит о достаточно малом применение инвестиционных стратегий, направленных на получение дивидендов. Если, на пример, за рубежом инвесторы приобретают «дивидендные» акции в расчете на получение текущих доходов, величина которых, как правило, сопоставима с доходностью традиционных инструментов инвестирования, в частности, банковских депозитов. В России же, средняя дивидендная доходность акций является лишь одним из параметров, влияющих на принятие инвестиционного решения (покупать или не покупать определенный выпуск акций), причем в зависимости от особенностей инвестиционных предпочтений инвесторов он вообще может быть второстепенным (проще говоря, покупка акций исключительно «ради дивидендов» в отечественных экономических реалиях не оправдана).

Помимо низкой дивидендной доходности следует отметить умеренную колеблемость среднего уровня дивидендной доходности (максимальное фиксируемое значение дивидендной доходности — 8,90 %, а минимальное фиксируемое значение средней дивидендной доходности — 0,50 %) [4,5].

Данный тезис подтверждается результатами интервальной группировки акций (величина интервала равна 1 %, при этом все интервалы равны друг другу).

 

Таблица 1

Интервальная группировка акций, включенных выборочную совокупность

Величина интервала, в %	Количество выпусков акций, включаемых в интервал, шт.
До 1	2
1–2	6
2–3	4
3–4	6
4–5	6
5–6	2
6–7	2
7–8	2
8 и более	2
Итого	32

 

Данные, представленные в таблице, позволяют констатировать, что частота наибольшего интервала всего в 3 раза превышает частоту наименьшего интервала, причем одновременно имеется 5 интервалов, характеризующихся наименьшей частотой и 2 интервала с наибольшей частотой (примечательно, что «оставшиеся» 2 интервала также обладаю равными частотами).

Также сформированная совокупность отличается существенной неравномерностью по соотношению обыкновенных и привилегированных акций (доля привилегированных акций в ней составляет 18,75 %, а обыкновенных — 81,25 %).

Сформированная выборочная совокупность акций отличается значительный уровнем разброса дивидендной доходности в отраслевом разрезе: «дивидендными лидерами» являются строительный сектор (6,08 %), телекоммуникации (5,87 %) и химическая промышленность (5,09 %), а «дивидендными аутсайдерами» — потребительский сектор (1,99 %), черная металлургия (1,59 %) и трубопроводный транспорт (0,50 %).

Было выявлено достаточно серьезное отличие в уровне дивидендной доходности акций государственных (средняя дивидендная доходность для этой группы равна 3,38 %) и частных компаний (4,37 %).

Таким образом, методическими особенностями формирования выборочной совокупности акций в целях анализа дивидендной политики отечественных компаний являются следующие: низкий уровень дивидендной доходности; существенное отличие в уровне дивидендной доходности акций государственных и частных компаний; неравномерность по соотношению обыкновенных и привилегированных акций; значительный уровень разброса дивидендной доходности в отраслевом разрезе.

 

Литература:

 

1. Козлова А. С. Факторы, оказывающие влияние на формирование дивидендной политики российских компаний // Вестник СГСЭУ. 2015. № 4 (58)
2. Семернина Ю. В., Моисеев С. В. Дивидендная политика отечественных эмитентов. Финансы, налоги, кредит: Сб. науч. тр./ Под ред. канд. экон. наук, профессора В. В. Степаненко /СГСЭУ,- Саратов, 2007. С. 70–78.
3. URL: http://www.micex.ru/infocenter/researches/bulletins — Официальный сайт ОАО «Московская Биржа ММВБ-РТС» (дата обращения 01.10.2015).
4. URL: https://www.nknh.ru/upload/iblock/aab/2quat2015.pdf — Официальный сайт ПАО «Нижнекамскнефтехим» (дата обращения 08.10.2015).
5. URL: http://www.transneft.ru/u/section_file/17952/2015_08_15_rep1f.pdf — Официальный сайт ОАО АК «Транснефть» (дата обращения 09.10.2015).

[1]Одним из вариантов присвоение подобных коэффициентов может являться хронологическая «близость» рассматриваемого периода к моменту формирования инвестиционного портфеля: чем «ближе» период, тем выше его весовой коэффициент, и, соответственно, наоборот.